SET: TOP พลังงาน (Energy) โรงกลั่น & ปิโตรเคมี (Refining)

ไทยออยล์ — Thai Oil Public Company Limited

โรงกลั่นน้ำมันคอมเพล็กซ์ใหญ่สุดในไทย (กำลังกลั่น ~275,000 บาร์เรล/วัน) • อะโรเมติกส์ & ปิโตรเคมี • น้ำมันหล่อลื่นพื้นฐาน (lube base oil) • โครงการพลังงานสะอาด CFP
฿68.75(TOP)
▲ +95.0% (รอบปี)
ราคา ณ 11 ส.ค. 2569 (2026)
กรอบ 52 สัปดาห์ ฿29.00 – ฿60.00
ที่มา: SET, StockAnalysis.com, Yahoo Finance, Investing.com
2026-08-08อัปเดต
1

ข้อมูลสำคัญ (Key Metrics)

ข้อมูล TTM ถึงงบไตรมาส 1/2569 (Q1 2026)
Market Cap
~฿134,000 ล้าน
หุ้น ~2.23 พันล้าน
P/E (TTM)
~4.4x
⚠ ยังต่ำกว่าปกติ (กำไรสต๊อก)
P/E (Normalized)
~7.5x
บนกำไร mid-cycle
P/BV
0.42x
ดิสเคานต์หนักจากวัฏจักร
กำไรสุทธิ TTM
~฿30,000 ล้าน
รวมกำไรสต๊อกน้ำมัน
EPS (TTM / Normalized)
฿13.68 / ~฿8.00
TTM พีค · ใช้ ฿8 ประเมินมูลค่า
BVPS
~฿106
ฐานทุนใหญ่ หลังลงทุน CFP
ROE / ROA
~8.0% / 1.5%
TTM 15.4% (พีคช่วงวัฏจักรขาขึ้น)
รายได้ TTM
~฿346,600 ล้าน
-12.3% YoY อิงค่าการกลั่น (GRM)
อัตรากำไรขั้นต้น
~11.2%
ฟื้นจาก 4.1% ปี 2568 ตามค่าการกลั่น
เงินปันผล
~3.2%
DPS ฿1.80 · payout ต่ำชั่วคราว
Beta
~1.2
ผันผวนสูงตามค่าการกลั่น
2

ราคาย้อนหลัง ~1 ปี

โดยประมาณ
ราคา TOP มูลค่าเหมาะสม ฿52.00 จุดสำคัญ

TOP ฟื้นตัวแรงสุดในกลุ่ม — จากจุดต่ำสุดรอบ ~฿32 (ส.ค. 2568) ไต่ขึ้นต่อเนื่องแตะ ฿54.75 (ก.พ. 2569) ก่อนย่อลงมาแกว่งตัวโซน ฿46–49 (มี.ค.–มิ.ย. 2569) แล้วพุ่งทะยานทำจุดสูงสุดใหม่ ฿60.00 (ก.ค. 2569) เมื่อค่าการกลั่นฟื้นแรงอีกระลอก — ราคาขึ้นราว +87.5% ในรอบปี สะท้อนวัฏจักรค่าการกลั่นที่กลับมาเป็นบวกต่อเนื่อง

3

การประเมินมูลค่า (Valuation)

เฉลี่ย 3 วิธี
1. P/E Valuation
EPS normalized ฿8.00 × P/E เป้าหมาย ~7x — ใช้กำไร mid-cycle ไม่ใช่ TTM ที่พองจากกำไรสต๊อก
฿56.00
2. Justified P/BV
P/BV เหมาะสม = (ROE 8.0% − g 2.0%)/(r 12.0% − g 2.0%) ≈ 0.60 × BVPS ฿106
฿63.60
3. P/BV เชิงอนุรักษ์ (วัฏจักร)
ใช้ P/BV ตลาดเชิงระมัดระวัง ~0.40x × BVPS ฿106 — สะท้อนดิสเคานต์โครงสร้าง (หนี้ CFP สูง)
฿42.40
มูลค่าเหมาะสมเฉลี่ย (Fair Value)
กรอบ ฿42 – ฿64
฿52.00

⚠ หมายเหตุสำคัญ: P/E (TTM) ที่ ~4.4x ยังหลอกตา — กำไร TTM พองจากกำไรสต๊อกน้ำมัน/ค่าการกลั่นพีค จึงประเมินบน EPS normalized ฿8 แทน • Justified P/BV ให้ค่าสูงสุด (฿64) จาก ROE>g แต่ตลาดให้ดิสเคานต์หนัก (P/BV จริง 0.42x) เพราะหนี้สูงจากโครงการ CFP และความผันผวนของค่าการกลั่น • ค่ากลาง ฿52 ใกล้เป้านักวิเคราะห์เฉลี่ย ฿52.66 พอดี

4

ราคาปัจจุบัน vs โซนต่างๆ

ปัจจุบัน ฿68.75
เหมาะสม ฿52.00
฿36.40
MOS 30% ฿41.60
MOS 20% ฿52.00
Fair Value ฿52.66
เป้าเฉลี่ย Analyst ฿64.00
กรอบบน FV

ราคาปัจจุบัน ฿60.00 ขยับขึ้นแรงจนสูงกว่ามูลค่าเหมาะสม ฿52 แล้ว (MOS -15.4%) — โซนแพงกว่าพื้นฐานชัดเจน หลังฟื้นตัวแรงจากค่าการกลั่นที่ดีขึ้นต่อเนื่อง จุดซื้อ MOS 20% ที่ ฿41.60 และ MOS 30% ที่ ฿36.40 ยังเป็นระดับอ้างอิงไว้รอจังหวะค่าการกลั่นอ่อนตัวลงในอนาคต TOP เหมาะนักลงทุนรับความผันผวนสูงและจับจังหวะวัฏจักรได้ ไม่ใช่จังหวะไล่ราคาตอนนี้

5

Margin of Safety (ส่วนเผื่อความปลอดภัย)

−32%
MOS ติดลบ — ราคาปัจจุบันสูงกว่ามูลค่าเหมาะสมแล้ว จากการฟื้นตัวแรงของค่าการกลั่น รอจังหวะราคาอ่อนตัวกลับสู่โซน MOS 20-30% ก่อนเข้าซื้อ ไม่ใช่จังหวะไล่ราคา
จุดซื้อ MOS 20%
฿41.60
โซนน่าสนใจสำหรับ value
จุดซื้อ MOS 30%
฿36.40
โซนถูกมาก (deep value)
โซนเริ่มทยอยสะสม
< ฿52.00
ใกล้/ต่ำกว่ามูลค่าเหมาะสม
6

คาดการณ์ผลตอบแทน 3 ปี

จากจุดเข้า ฿60.00 • EPS ฐาน normalized ~฿8.00 • รวมปันผล
BearEPS −10%/ปี
฿34.98
−35% (รวมปันผล)
  • EPS ปี 3~฿5.83
  • P/E ออก6x
  • ปันผลรวม 3 ปี~฿4
  • สถานการณ์ค่าการกลั่นตกต่ำ ขาดทุนสต๊อก
BaseEPS +3%/ปี
฿61.18
+12% (รวมปันผล)
  • EPS ปี 3~฿8.74
  • P/E ออก7x
  • ปันผลรวม 3 ปี~฿6
  • สถานการณ์ค่าการกลั่น mid-cycle ปกติ
BullEPS +8%/ปี
฿80.64
+46% (รวมปันผล)
  • EPS ปี 3~฿10.08
  • P/E ออก8x
  • ปันผลรวม 3 ปี~฿7
  • สถานการณ์ค่าการกลั่นสูง + CFP เดินเครื่องเต็ม

TOP เป็นหุ้นวัฏจักรที่ "ผันผวนสูงสุด" ในสามตัว — ผลตอบแทนแกว่งกว้างตามค่าการกลั่น (GRM) กรณีฐาน ~+12% (3 ปี) เท่านั้น เพราะราคาวิ่งนำหน้าไปมากแล้ว ส่วนดาวน์ไซด์กรณีค่าการกลั่นตกชัดเจนลึกถึง (−35%) เหมาะนักลงทุนที่เข้าใจวัฏจักรโรงกลั่นและจับจังหวะเข้าซื้อช่วงราคาอ่อนตัว

7

ปัจจัยบวก & ความเสี่ยง

▲Catalysts — ปัจจัยหนุน

  • ค่าการกลั่นฟื้นตัว: GRM ในภูมิภาคกลับมาเป็นบวก หนุนกำไรหลักของโรงกลั่นโดยตรง
  • โครงการ CFP (Clean Fuel Project): เมื่อเดินเครื่องเต็มจะเพิ่มกำลังกลั่น + ผลิตน้ำมันคุณภาพสูงขึ้น หนุนมาร์จิ้นระยะยาว
  • P/BV ต่ำมาก (0.42x): ซื้อขายต่ำกว่ามูลค่าทางบัญชีครึ่งหนึ่ง เปิด upside หากตลาด re-rate เมื่อ CFP สำเร็จ
  • ส่วนหนึ่งของกลุ่ม ปตท.: ได้ synergy ด้านวัตถุดิบและการตลาดจากเครือพลังงานที่ใหญ่ที่สุดของไทย
  • ปิโตรเคมี-lube หลากหลาย: รายได้ไม่พึ่งโรงกลั่นล้วน ช่วยลดความผันผวนเมื่อค่าการกลั่นอ่อน

▼Risks — ความเสี่ยง

  • ค่าการกลั่นผันผวนรุนแรง: กำไรอิง GRM โดยตรง ช่วงค่าการกลั่นต่ำอาจขาดทุนได้ (เป็นหุ้นผันผวนสูงสุดในกลุ่ม)
  • กำไรสต๊อกบิดเบือน: กำไร/ขาดทุนสต๊อกน้ำมันทำให้ EPS รายงวดและ P/E TTM หลอกตา ประเมินมูลค่ายาก
  • หนี้สูงจาก CFP: โครงการลงทุนใหญ่ทำให้ภาระหนี้และดอกเบี้ยสูง กด ROA และความยืดหยุ่นทางการเงิน
  • เปลี่ยนผ่านพลังงาน: ดีมานด์น้ำมันเชื้อเพลิงฟอสซิลระยะยาวเสี่ยงลดลงจากกระแส EV/ลดคาร์บอน
  • ปันผลไม่แน่นอน: payout ผันตามกำไรวัฏจักร ปีค่าการกลั่นต่ำอาจลดปันผลลงมาก
8

สรุปภาพรวม

หุ้นวัฏจักรโรงกลั่น — ราคาวิ่งนำหน้ามูลค่าเหมาะสมแล้ว ผันผวนสูง

TOP เป็นโรงกลั่นคอมเพล็กซ์ใหญ่สุดในไทย จุดเด่นคือ P/BV ต่ำมาก (0.42x) และ upside จากโครงการ CFP แต่ต้องระวังว่า P/E (TTM) ~4.4x นั้นยัง "หลอกตา" เพราะกำไร TTM พองจากกำไรสต๊อก — เราจึงประเมินบน EPS normalized ฿8 ที่ราคา ฿60.00 MOS ติดลบ -15.4% เทียบ FV ฿52 หลังราคาวิ่งขึ้นแรงกว่า 87% ในรอบปี เป็นหุ้นผันผวนสูงสุดในสามตัว ควรรอจังหวะย่อและรับความเสี่ยงวัฏจักรได้

มูลค่าเหมาะสม
฿52.00 (฿42–฿64)
ส่วนต่างจากราคา
MOS -15.4%
เป้านักวิเคราะห์ 12 ด.
~฿52.66 (Buy)
กลยุทธ์: ทยอยสะสมเมื่อราคา ≤ ฿44 และเน้นหนักที่โซน MOS 20–30% (฿36–42) ในจังหวะค่าการกลั่นอ่อน — มองเป็นหุ้น cyclical-value สำหรับนักลงทุนที่จับจังหวะวัฏจักรได้ ไม่ใช่หุ้น income หลักของพอร์ต
คำเตือน: รายงานนี้จัดทำเพื่อการศึกษาและเป็นข้อมูลประกอบการตัดสินใจเท่านั้น ไม่ใช่คำแนะนำให้ซื้อหรือขายหลักทรัพย์ ตัวเลข valuation อิงสมมติฐานที่อาจคลาดเคลื่อน โดยเฉพาะ EPS normalized, P/E เป้าหมาย, อัตราเติบโต (g), ผลตอบแทนที่ต้องการ (r) และ ROE ในอนาคต หมายเหตุ: P/E (TTM) ของ TOP ต่ำผิดปกติเพราะกำไรสต๊อกน้ำมัน รายงานนี้จึงใช้กำไร normalized ในการประเมิน • ราคาหุ้นมีความผันผวนสูง ผู้ลงทุนควรศึกษาข้อมูลเพิ่มเติมและพิจารณาความเสี่ยงของตนเองก่อนตัดสินใจ • ที่มาข้อมูล: SET, StockAnalysis.com, Yahoo Finance, Google Finance (ดึงข้อมูล 16 ก.ค. 2569)