| CAD ล้าน | TTM | FY2025 | FY2024 | FY2023 | FY2022 | FY2021 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| รายได้รวม | 59,180 | 63,271 | 52,970 | 47,757 | 47,965 | 42,917 |
| กำไรสุทธิ | 14,328 | 19,973 | 8,316 | 10,071 | 17,170 | 14,049 |
| EPS (dil., CAD) | 8.48 | 11.56 | 4.72 | 5.52 | 9.47 | 7.72 |
| ROE | 11.8% | 16.7% | 7.2% | 8.7% | 15.6% | 13.8% |
| จำนวนหุ้น (ล้าน) | 1,693 | 1,728 | 1,760 | 1,824 | 1,814 | 1,820 |
FY2024 คือปีที่ถูกกระทบเต็ม ๆ จากค่าปรับคดีฟอกเงินฝั่งสหรัฐ (รวม ~US$3 พันล้าน) — ROE ตกเหลือ 7.2% · FY2025 เด้งกลับเป็น 16.7% แต่ส่วนใหญ่มาจากกำไรพิเศษการขายหุ้น Charles Schwab ไม่ใช่กำลังกำไรปกติ · TTM ล่าสุด ROE ลงมาที่ ~11.8–11.9% ซึ่งสะท้อน "กำลังกำไรจริงหลังโดนเพดานสินทรัพย์" ได้ตรงกว่า · ฐานที่ใช้ประเมินมูลค่าในหัวข้อ 3 คือ ROE ปกติ (normalized) 12.4% = ค่าเฉลี่ย FY2021–2025 (13.8 / 15.6 / 8.7 / 7.2 / 16.7) ซึ่งเฉลี่ยข้ามทั้งปีที่โดนค่าปรับและปีที่กำไรพีค · จำนวนหุ้นลดลงต่อเนื่องจากโครงการซื้อหุ้นคืน CAD 7 พันล้าน (เงินกองทุน CET1 14.3% เหลือเฟือเทียบเกณฑ์ OSFI)
รอบ 12 เดือนที่ผ่านมา TD วิ่งขึ้น +51.7% จาก ~$79.95 (ก.ย. 2568) ไปทำจุดสูงสุดของกราฟที่ ~$121.43 (มิ.ย. 2569) และยืนแถว $121.31 ในต้นเดือน ส.ค. 2569 — เป็นการรีเรตติ้งครั้งใหญ่ที่เกิดจาก 3 เรื่องซ้อนกัน: (1) ตลาดเริ่มมองข้ามค่าปรับคดีฟอกเงินไปแล้ว และเก็งว่าเพดานสินทรัพย์สหรัฐจะถูกปลดในปี 2570 (2) กำไรพิเศษจากการขายหุ้น Charles Schwab ทำให้เงินกองทุนล้น (CET1 14.3%) แล้วถูกส่งคืนผ่านการซื้อหุ้นคืน CAD 7 พันล้าน (3) ผลประกอบการไตรมาส 2 ปีบัญชี 2569 ออกมาแข็ง (กำไรสุทธิปรับปรุง +15% YoY, adjusted ROE 14.4%) พร้อมขึ้นปันผล ผลคือราคาขึ้นเร็วกว่ามูลค่าตามบัญชีมาก — P/BV ขยับขึ้นไปที่ ~2.25x และ P/E (TTM) ~20x ซึ่งเป็นระดับที่ธนาคารแคนาดาแทบไม่เคยยืนได้นาน ราคาปัจจุบันยังสูงกว่าเป้าเฉลี่ยนักวิเคราะห์ ($113.02) อยู่ประมาณ 7% ด้วย
ที่มาของผลตอบแทนที่ต้องการ (r) — ตรวจสอบย้อนได้: r = rf 3.643% + β 0.85 × ERP 5.0% = 7.9% ·
rf ที่ใช้คือพันธบัตรรัฐบาลแคนาดาอายุ 10 ปี (TVC:CA10Y ณ 8 ส.ค. 2569) ไม่ใช่พันธบัตรสหรัฐ เพราะกำไร/ปันผลของ TD เกิดและประกาศเป็น CAD —
ถ้าหยิบ rf ฝั่ง USD มาใช้จะได้ r สูงเกินจริงราว 1 จุด และกดมูลค่าลงผิดทางทั้งกระดาน ·
g = 3.75% (กลางกรอบ 3.5–4.0% = การเติบโตระยะยาวของเศรษฐกิจแคนาดา + เงินเฟ้อ) — ROE × retention ให้ตัวเลขสูงกว่านี้ แต่ส่วนเกินนั้นถูกใช้ซื้อหุ้นคืน ไม่ใช่การเติบโตของฐานทุน
ความไวต่อ r (บังคับต้องดู — r − g เหลือแค่ ~4 จุด): ที่ r 7.4% (−0.5 จุด) FV เฉลี่ย = $102.37 · ที่ r 8.4% (+0.5 จุด) FV เฉลี่ย = $88.64 —
MOS แกว่งในช่วง −18.5% ถึง −36.9% · ข้อสรุปว่า "แพง" ไม่พลิกตลอดช่วงนี้ · เพราะขา P/B มัธยฐานไม่ขยับตาม r ค่าเฉลี่ยจึงไวต่อ r น้อยกว่าตอนที่ยังใช้สามวิธี แต่ ขนาดของความแพงยังไวต่อสมมติฐานพอควร ควรอ่านตัวเลขนี้เป็นช่วง ไม่ใช่จุดเดียว
ทำไมเหลือ 2 วิธี (ตัด DDM ทิ้ง): ธนาคารประเมินด้วย DCF/FCF ไม่ได้ (กระแสเงินสดอิสระของธนาคารสะท้อนการเปลี่ยนแปลงงบดุลไม่ใช่กำไร — ดูแถว FCF ที่แกว่งจาก +52,760 ถึง −71,791 ล้าน CAD)
จึงเหลือ Justified P/BV (ยึดโยงกับส่วนของผู้ถือหุ้นและ ROE โดยตรง) คู่กับ P/B มัธยฐาน ·
DDM ถูกตัดออกเพราะมันกับ justified P/B คือตระกูล Gordon เดียวกัน ใช้ (r, g) ชุดเดียวกัน ⇒ การเอาสองตัวมาเฉลี่ยกันคือการนับซ้ำ —
และเคสของ TD เองพิสูจน์ชัด: justified P/B บอกว่าปันผลที่ยั่งยืนควรเป็น $4.59 แต่ DDM ใช้ปันผลจริง $3.33 ⇒ ทิ้งกำไรสะสมที่บริษัทเก็บไว้ไปทั้งก้อน กดมูลค่าต่ำเกินจริง ·
ส่วน Residual income ยังไม่นับ เพราะพีชคณิตแล้วเท่ากับ Justified P/BV ตัวเดียวกัน · จึงเหลือ P/B มัธยฐานเป็นสมออิสระตัวเดียวที่ไม่แตะ (r, g)
ถ้าใช้ขา justified P/B อย่างเดียว FV = $112.30 → MOS −8.0% — แม้ในขาที่ให้ค่าสูงกว่าก็ยังไม่เหลือส่วนเผื่อความปลอดภัย
ช่องว่างที่ขา P/B มัธยฐานเปิดให้เห็น: ย้อนสมการ r* = g + (ROE − g)/(P/B) — ราคาวันนี้ที่ P/BV ~2.25x แปลว่าตลาดกำลังคิด r เพียง ~7.6%
ขณะที่มัธยฐาน FY2021–2025 (1.43x) แปลว่าในอดีตตลาดคิด r ราว ~9.8% กับธนาคารตัวเดียวกันนี้ · ส่วนต่างนี้คือแก่นของคำถามทั้งหมด:
ตลาดกำลังบอกว่า TD ปลอดภัยกว่าที่เคยเป็นมาตลอดสิบปี ซึ่งเป็นข้อสมมติที่หนักพอควรสำหรับธนาคารที่ยังอยู่ใต้คำสั่งยินยอมและเพดานสินทรัพย์
เพดานสินทรัพย์ถูกคิดเป็นส่วนลดตัวคูณแล้ว (ไม่ใช่แค่ข้อความเตือน): ถ้าใช้ adjusted ROE 14.4% ที่รายงานในไตรมาส 2/FY2569 ตัวคูณจะเป็น ~2.566x ≈ $138 —
แต่รายงานนี้ใช้ ROE ปกติ 12.4% ให้ตัวคูณ 2.084x ≈ $112 · ส่วนต่าง ~$26/หุ้น คือราคาของเพดานสินทรัพย์ + ต้นทุนแก้ไขระบบ ที่ถูกหักออกจากมูลค่าโดยตรง
ทวนด้วย P/E เป็นเลนส์ที่สาม (ไม่นับรวมค่าเฉลี่ย): EPS ล่วงหน้า $7.69 × P/E เป้าหมาย 11–12x (กรอบปกติของธนาคารใหญ่แคนาดา หัก discount เล็กน้อยจากเพดาน) = $85–92 —
ต่ำกว่าค่า FV เฉลี่ย $94.70 เล็กน้อย และยังต่ำกว่าราคาปัจจุบันมาก · ทั้งสามเลนส์ชี้ทิศเดียวกัน ต่างกันแค่ขนาด
เรื่อง EPS สองแหล่ง: Yahoo ให้ EPS(TTM) แบบ GAAP diluted $6.06 ส่วน StockAnalysis ให้ $6.22 ต่างกัน ~2.6% —
เป็นความต่างเชิงนิยาม (ตัวหลังน่าจะเป็น adjusted EPS ที่ตัดค่าตัดจำหน่ายสินทรัพย์ไม่มีตัวตน/รายการปรับโครงสร้างออก ซึ่งธนาคารแคนาดารายงานควบคู่เสมอ) ไม่ใช่ข้อมูลขัดกัน
รายงานนี้เลือก GAAP $6.06 เป็นตัวหลัก เพื่อความอนุรักษ์นิยม
เข็มราคาอยู่ขวาสุดของแถบ — สูงกว่าแม้กระทั่ง "กรอบบน" ของมูลค่าเหมาะสม ($112.30 = วิธี Justified P/BV ซึ่งเป็นวิธีที่ให้ค่าสูงกว่าในสองวิธี) อยู่ ~8.0% และสูงกว่าเป้าเฉลี่ยนักวิเคราะห์ 12 เดือน ($113.02, เรตติ้ง Buy) อยู่ ~7% ด้วย น่าสังเกตว่าแม้ใช้เป้านักวิเคราะห์ซึ่งเป็นตัวเลขเชิงโมเมนตัม 12 เดือน (ไม่ใช่การประเมินมูลค่าแบบ Gordon) ราคาปัจจุบันก็ยังสูงกว่าอยู่ดี โซนที่จะเริ่มมี Margin of Safety จริง ๆ อยู่ต่ำกว่า $75.76 ลงไป ซึ่งยังห่างจากราคาวันนี้พอสมควร
กรณี Base ให้ราคาเป้าปีที่ 3 ที่ $86.60 ซึ่งอยู่ใกล้ Fair Value วันนี้ ($94.70) — อ่านได้ว่าฉากทัศน์ฐานคือตลาดค่อย ๆ คืน multiple ส่วนเกินกลับลงมาที่มูลค่าเหมาะสม — แปลว่าแม้ธุรกิจเดินตามคาดทุกอย่าง ผู้ที่ซื้อที่ $121.31 วันนี้ยังมีโอกาสขาดทุนราว 20% ในสามปีเพราะจ่าย multiple ล่วงหน้าไปแล้ว · สังเกตว่าแม้กรณี Bull ที่ทุกอย่างเข้าทาง (ปลดเพดานเร็ว + ROE กลับ 15%+ + ตลาดยอมให้ P/E 15x ค้างไว้) ผลตอบแทนก็ยังได้แค่ ~3.8%/ปี ซึ่งต่ำกว่าผลตอบแทนพันธบัตร — นี่คือรูปทรงความเสี่ยง/ผลตอบแทนที่ไม่สมมาตรในทางลบ · ปันผลรวม 3 ปีคำนวณจากฐาน $3.21/ปี โตปีละ ~5% และแปลงเป็น USD ที่อัตราปัจจุบัน (ค่าเงิน CAD อ่อนลงจะทำให้ตัวเลขจริงต่ำกว่านี้)
TD เป็นธนาคารเบอร์ 2 ของแคนาดาในระบบ oligopoly 5 เจ้าที่แทบไม่มีคู่แข่งใหม่เข้ามาได้ เงินกองทุนแข็งแรงมาก (CET1 14.3%) และผลประกอบการล่าสุดฟื้นตัวชัด แต่ปัญหาไม่ได้อยู่ที่คุณภาพธุรกิจ — อยู่ที่ ราคา · ราคาวิ่งขึ้น 51.7% ในหนึ่งปีจนซื้อขายที่ P/BV ~2.25x และ P/E (TTM) ~20x ขณะที่ ROE จริงอยู่แค่ ~11.9% ต่ำกว่าคู่แข่งในกลุ่มอย่างเห็นได้ชัด เพราะเพดานจำกัดขนาดสินทรัพย์ธุรกิจรีเทลสหรัฐ (US$434 พันล้าน) จากคำสั่งยินยอมคดีฟอกเงินปี 2567 (ค่าปรับรวม ~US$3 พันล้าน) ยังบังคับใช้อยู่ ณ ส.ค. 2569 บวกกับค่าใช้จ่ายแก้ไขระบบที่ยังกดกำไรต่อเนื่อง รายงานนี้จึงหักส่วนลดของเพดานเข้าไปในตัวคูณโดยตรง (ใช้ ROE ปกติ 12.4% = ค่าเฉลี่ย FY2021–2025 แทน adjusted 14.4% → ตัวคูณ 2.084x แทน 2.566x) ได้มูลค่าเหมาะสม $94.70 (เฉลี่ย 2 วิธี — Justified P/BV $112.30 · มัธยฐาน P/B FY2021–2025 $77.05 · ตัด DDM ออกเพราะเป็นตระกูล Gordon เดียวกับ justified P/B การเฉลี่ยรวมคือการนับซ้ำ · ใช้ r 7.9% จาก rf พันธบัตรแคนาดา 10 ปี 3.643%) แม้ทวนด้วย P/E ล่วงหน้า 11–12x ก็ได้ $85–92 ซึ่งต่ำกว่า FV เล็กน้อย · ทุกเลนส์ชี้ทางเดียวกัน ที่ราคา $121.31 นักลงทุนกำลังจ่ายเงินล่วงหน้าให้กับสถานการณ์ที่ดีที่สุด (ปลดเพดานเร็ว + ROE กลับ 15%+) ทั้งที่ยังไม่มีกำหนดการใด ๆ จากหน่วยงานกำกับ