SET: SPI โฮลดิ้งและกลุ่มธุรกิจ นิคมอุตสาหกรรม

สหพัฒนาอินเตอร์โฮลดิ้ง (Saha Pathana Inter-Holding) (SPI)

บริษัทลงทุนหลักเครือสหพัฒน์ • ถือหุ้น TFMAMA · ICC · SPC · PB · TNL · OCC • พัฒนานิคมอุตสาหกรรมบางปะกง-ศรีราชา + โครงการอสังหาฯ พระราม 3

฿35.25(SPI)

▲ +16.8% (รอบปี)

ราคา ณ 25 ก.ย. 2569 (StockAnalysis.com, ตรงกับ Yahoo Finance ที่ ฿34.00)
กรอบ 52 สัปดาห์ ฿26.17 – ฿40.00
ที่มา: StockAnalysis.com, Yahoo Finance, SET, aio.panphol.com (ข้อมูลผู้ถือหุ้นใหญ่บริษัทในเครือ), TradingView (ราคาบริษัทในเครือ)

2026-09-22อัปเดต

ข้อมูลสำคัญ (Key Metrics)

TTM ถึงไตรมาส 2/2569 เว้นระบุเป็นอื่น

Market Cap

฿4.54 หมื่นล้าน

~1.29 พันล้านหุ้น · ~1,287 ล้านหุ้น

P/E (TTM)

27.1x

EPS TTM ฿1.30 · EPS TTM ต่ำกว่าปกติ — ไม่ใช้เป็นตัวชี้วัดหลักของหุ้นโฮลดิ้ง (ดู NAV ส่วนที่ 3)

P/E มัธยฐาน ~5 ปี

11.4x

มัธยฐานย้อนหลัง · มัธยฐาน · FY2564–2568 ช่วง 10.0–16.0x (ราคาเฉลี่ยรายปี ÷ EPS dil) — กำไรผันผวนตามส่วนแบ่งกำไรบริษัทร่วม จึงใช้เป็นขาเสริมคู่ NAV

P/BV

0.90x

BVPS ฿38.97 · ต่ำกว่ามูลค่าทางบัญชี (BVPS ฿38.97, Q2/2569)

กำไรสุทธิ FY2568

฿2,284 ล้านบาท

−32.2% YoY (FY2567 ฿3,370 ล้านบาท)

EPS (TTM)

~฿1.30

IFRS · FY2568 เต็มปี ฿1.77 — TTM ชะลอจากส่วนแบ่งกำไรบริษัทร่วมที่อ่อนลง

BVPS

~฿38.97

มูลค่าทางบัญชีต่อหุ้น · Q2/2569 (aio.panphol.com) · ประมาณจาก Debt÷(D/E) TTM ได้ ~40.6 (D/E ปัด 2 หลัก + อาจรวมส่วนได้เสียที่ไม่มีอำนาจควบคุม) — ใกล้เคียงกัน

ROE / ROA

~3.3%

ผลตอบแทนต่อทุน / สินทรัพย์ · N A · ROE ต่ำกว่าเฉลี่ย 5 ปี (4.5–8.8%) เพราะกำไร TTM ชะลอตัว

รายได้ TTM

~฿6,188 ล้านบาท

ประมาณจาก NI TTM ÷ NetM% — ส่วนใหญ่คือค่าเช่านิคมฯ/บริการ + เงินปันผลรับ

อัตรากำไร

37.3% OpM / 27.1% NetM (TTM)

สูงผิดปกติเพราะกำไรหลักคือส่วนแบ่งกำไรบริษัทร่วม (equity method) ไม่ใช่ยอดขายสินค้า

เงินปันผล

1.70%

฿0.60/ปี · ปันผล ฿0.60/หุ้น — yield ต่ำ ไม่ใช่หุ้นปันผล

Beta

N/A

ไม่มีข้อมูลเผยแพร่ที่ยืนยันได้ — สภาพคล่องซื้อขายต่ำ

ราคาย้อนหลัง ~1 ปี

โดยประมาณ

ราคา SPI มูลค่าเหมาะสม ฿26.65 จุดสำคัญ

ราคาหุ้น SPI เคลื่อนไหวในกรอบ ฿26.5–34 (ราคาเฉลี่ยรายเดือน) ตลอด 12 เดือนที่ผ่านมา ทำจุดต่ำสุดที่ ฿26.5 ในเดือน ธ.ค. 2568 ก่อนฟื้นตัวต่อเนื่องจนแตะจุดสูงสุดรอบปีที่ ฿34 ในเดือน ก.ย. 2569 (ราคาปัจจุบัน ฿35.25) ผลตอบแทนรอบปีตามป้ายด้านบน กรอบ 52 สัปดาห์รายวัน ฿26.17–40.00 ไม่มีข่าวเฉพาะตัวรุนแรง เป็นการฟื้นตัวตามภาพรวมหุ้นกลุ่มสหพัฒน์

การประเมินมูลค่า (Valuation)

P/BV มัธยฐาน (NAV) + P/E มัธยฐาน — 2 ตระกูลอิสระ

1. Historical P/BV (P/NAV) — มัธยฐาน 5 ปี

ค่าประกาศ (nav) — P/BV มัธยฐาน ~0.85x × BVPS ฿38.97 (Q2/2569; ส่วนของผู้ถือหุ้น ฿50,157 ล้านบาท ÷ 1,287 ล้านหุ้น) — P/BV รายปี = ราคาเฉลี่ยรายปี ÷ BVPS ที่ประมาณจาก Debt÷(D/E) ÷ 1,287 ล้านหุ้น: FY2564 0.86x · FY2565 0.85x · FY2566 0.85x · FY2567 0.76x · FY2568 0.73x → มัธยฐาน 0.85x (ตลาดให้ส่วนลดต่อ NAV ~15% มาตลอดในอดีต — มาจากประวัติ ไม่ได้มาจาก P/BV ปัจจุบัน; D/E ปัดเศษ 2 หลักจึงคลาดเคลื่อนได้ ~±2%) เหตุผลที่ยังมีส่วนลด: ครอบครัวโชควัฒนาคุมเสียงข้างมากทุกบริษัทในเครือ, free float ต่ำ, ภาษีเมื่อขายเงินลงทุน · ตระกูล NAV/P-BV

฿33.12

2. P/E Valuation (มัธยฐานย้อนหลัง 5 ปี)

EPS ปรับ ฿1.77 × P/E เป้าหมาย ~11.4x (มัธยฐาน 5 ปี) — 11.4x = มัธยฐาน P/E ย้อนหลัง 5 ปี (ราคาเฉลี่ยรายปี ÷ EPS dil: 16.0x/11.3x/12.7x/11.4x/10.0x; ช่วง 10.0–16.0x) ที่วัดจากประวัติของ SPI เอง ไม่ได้มาจาก P/E ปัจจุบัน (~26x) · ใช้ EPS ปีเต็มล่าสุด ฿1.77 แทน EPS TTM ฿1.30 ที่อ่อนกว่า · ตระกูลกำไร อิสระจากขา NAV

฿20.18

3. DDM (Dividend Discount Model) (บริบท — ไม่นับใน FV)

D₁ = ปันผล ฿0.60 × (1+g); g 2.5%, r 7.5% — เท่านั้น · rf 2.3% ThaiBMA 10Y ก.ค. 2569 + β 0.8 ประมาณ × ERP 6.5% · ใช้เป็นบริบทเท่านั้น: dispersion กับวิธีที่ 1–2 เกิน 2 เท่า (33.12/12.30 ≈ 2.7×) จึงไม่รวมในค่าเฉลี่ย FV ตามกฎ 0.4c เพราะปันผลต่ำ ไม่ใช่ตัวขับเคลื่อนมูลค่าของหุ้นนี้

฿12.30

มูลค่าเหมาะสม (Fair Value)
กรอบ ฿20.18 – ฿33.12

฿26.65

Full disclosure — วิธี NAV ที่ใช้: นับเฉพาะ 6 บริษัทในเครือที่จดทะเบียนใน SET ที่ยืนยันสัดส่วนถือหุ้น SPI ได้จากหน้าผู้ถือหุ้นใหญ่ทางการ (aio.panphol.com, ข้อมูล พ.ค.–มี.ค. 2569) คูณราคาตลาดจริง ณ 8 ส.ค. 2569 (TradingView): TFMAMA 26.34% (มูลค่า ~฿16,240 ล้านบาท) · SPC 24.82% (~฿4,587 ล้านบาท) · PB 22.18% (~฿4,791 ล้านบาท) · ICC 24.26% (~฿2,923 ล้านบาท) · TNL 42.09% หลังขายหุ้นบางส่วนให้ EDTH เม.ย. 2568 บันทึกกำไรพิเศษ ~107 ล้านบาท (~฿2,372 ล้านบาท) · OCC 14.36% (~฿90 ล้านบาท) รวม ~฿31,002 ล้านบาท ไม่ได้นับ: มูลค่าตลาดของบริษัทย่อย/ร่วมอีก 41 แห่งที่ไม่ได้จดทะเบียน (จากทั้งหมด 13 บริษัทย่อย + 34 บริษัทร่วม + 2 กิจการร่วมค้า) และที่ดิน/อสังหาริมทรัพย์นิคมอุตสาหกรรมบางปะกง-ศรีราชา + โครงการพระราม 3 — เพราะไม่มีราคาตลาด/ราคาประเมินที่ยืนยันแหล่งได้ (ไฟล์ 56-1 One Report เต็มฉบับที่ spi.listedcompany.com คืน HTTP 403 ทั้งฉบับปี 2568 และ 2567 เข้าถึงไม่ได้) รายการเหล่านี้รวมอยู่ใน BVPS ที่ต้นทุน/equity method ซึ่งมักต่ำกว่ามูลค่าตลาดจริง จึงถือว่า NAV จริงน่าจะสูงกว่าที่ประเมินในรายงานนี้ ไม่ใช่ต่ำกว่า หมายเหตุ: การนับพอร์ตข้างต้นเป็นบริบทประกอบเท่านั้น ไม่ใช่ขาใน FV — FV ใช้ 2 ตระกูลที่วัดจากประวัติ SPI เอง คือ P/BV มัธยฐาน 0.85x (NAV) และ P/E มัธยฐาน 11.4x × EPS ปีเต็ม (กำไร) ทั้งสองขาห่างกันไม่เกิน 2 เท่า จึงเฉลี่ยได้ตามกฎ 0.4c

ราคาปัจจุบัน vs โซนต่างๆ

ปัจจุบัน ฿35.25

เหมาะสม ฿26.65

฿18.65
MOS 30% ฿21.32
MOS 20% ฿26.65
Fair Value ฿33.12
ไม่มี Analyst Coverage (Settrade: 0 broker) ฿33.12
กรอบบน FV

ราคาปัจจุบัน ฿35.25 อยู่ เหนือ มูลค่าเหมาะสม ฿26.65 (MOS −32%) และสูงกว่ากรอบบน ฿33.12 — Settrade Analyst Consensus แสดงจำนวนโบรกเกอร์ที่ให้ราคาเป้า/ติดตามหุ้นนี้เป็น 0 (ไม่มีนักวิเคราะห์ทางการติดตาม ณ ส.ค. 2569) จึงไม่มีเป้าราคานักวิเคราะห์ให้เทียบ ผู้ที่สนใจถือระยะยาวควรรอสะสมที่โซน MOS 20–30% (฿18.65–฿21.32) เพื่อให้มี margin of safety จากส่วนลดโฮลดิ้งที่แท้จริง

Margin of Safety (ส่วนเผื่อความปลอดภัย)

−32%

ไม่มี Margin of Safety — ราคาแพงกว่ามูลค่าเหมาะสมชัดเจน
ราคาปัจจุบัน ฿35.25 สูงกว่ามูลค่าเหมาะสม ฿26.65 ซึ่งเฉลี่ยจาก NAV (P/BV มัธยฐาน) กับมูลค่าจากกำไร (P/E มัธยฐาน) ผู้ที่ซื้อตอนนี้จ่ายสูงกว่ามูลค่าที่ประเมินได้ ไม่เหลือกันชนขาลง

จุดซื้อ MOS 20%

฿21.32

โซนน่าสนใจสำหรับ value

จุดซื้อ MOS 30%

฿18.65

โซนถูกมาก (deep value)

โซนเริ่มทยอยสะสม

< ฿26.65

ใกล้/ต่ำกว่ามูลค่าเหมาะสม

ลองคำนวณ MOS เอง — ใส่ราคาที่สนใจ (บาท)

คาดการณ์ผลตอบแทน 3 ปี

จากจุดเข้า ฿35.25 • EPS ฐาน ~฿1.30 • กรอบอ้างอิงเสริมจากกำไร ไม่ใช่ thesis หลัก (ดู NAV ส่วนที่ 3) • รวมปันผล

BearEPS −8%/ปี

฿11.54

−64%

EPS ปี 3~฿1.01
P/E ออก11.4x
ปันผลรวม 3 ปี~฿1.20
สถานการณ์กำไรบริษัทร่วมหลัก (TFMAMA/ICC/SPC) ชะลอจากการแข่งขัน + P/E กลับสู่มัธยฐานย้อนหลัง 11.4x

BaseEPS +8%/ปี

฿26.20

−21%

EPS ปี 3~฿1.64
P/E ออก16.0x
ปันผลรวม 3 ปี~฿1.80
สถานการณ์EPS โต 8%/ปี P/E ออก 16x ซึ่งเป็นขอบบนของช่วงย้อนหลัง (10.0–16.0x) ใกล้ FV

BullEPS +18%/ปี

฿42.72

+27%

EPS ปี 3~฿2.14
P/E ออก20.0x
ปันผลรวม 3 ปี~฿2.10
สถานการณ์โครงการพระราม 3 เริ่มรับรู้รายได้ + unlock มูลค่าเพิ่มเติมผ่านการปรับโครงสร้างเงินลงทุน (แบบเดียวกับดีล TNL-EDTH) ส่วนลดโฮลดิ้งหาย ซื้อขายเหนือ NAV เล็กน้อย

สถานการณ์ตั้งอยู่บนสมมติฐานการเติบโตของ "กำไรสุทธิ" (ซึ่งเป็นส่วนแบ่งกำไรจากบริษัทร่วมเป็นหลัก ไม่ใช่ยอดขายของ SPI เอง) และ P/E ทางออกที่ผันแปรตามความเชื่อมั่นตลาดต่อกลุ่มสหพัฒน์ — ใช้เป็นกรอบอ้างอิงเสริมเท่านั้น การเปลี่ยนแปลงมูลค่าจริงขึ้นกับพัฒนาการของ NAV/ส่วนลดโฮลดิ้งตามที่อธิบายในส่วนที่ 3 เป็นหลัก

ปัจจัยบวก & ความเสี่ยง

▲Catalysts — ปัจจัยหนุน

มูลค่าพอร์ตหุ้นเติบโต: บริษัทในเครือหลัก โดยเฉพาะ TFMAMA (52% ของพอร์ตที่ยืนยันได้) มีมูลค่าตลาดเพิ่มขึ้นต่อเนื่อง หนุนมูลค่าพอร์ต SPI ตามสัดส่วนถือหุ้น 26.34%
โครงการพระราม 3: การพัฒนาที่ดินย่านพระราม 3 ร่วมกับกลุ่มสหพัฒน์อาจปลดล็อกมูลค่าที่ดินที่ถือครองมานานหลายสิบปีในราคาบัญชีต่ำ
พร้อม unlock มูลค่า: ดีลขายหุ้น TNL บางส่วนให้ EDTH (เม.ย. 2568) บันทึกกำไรพิเศษ ~107 ล้านบาท แสดงว่าฝ่ายบริหารพร้อมปรับโครงสร้างเงินลงทุนเมื่อมีจังหวะเหมาะสม
พอร์ตกระจายความเสี่ยง: ลงทุนใน 13 บริษัทย่อย + 34 บริษัทร่วม + 2 กิจการร่วมค้า ครอบคลุมสินค้าอุปโภคบริโภคและอาหาร ลดความเสี่ยงจากธุรกิจเดียว
ส่วนลดยังไม่สุดโต่ง: มูลค่าตลาดพอร์ตหุ้นจดทะเบียนที่ยืนยันได้ (~฿31,002 ล้านบาท) สูงถึง ~71% ของมูลค่าตลาด SPI เอง (~฿43,758 ล้านบาท ณ ราคาปัจจุบัน; พอร์ตนับที่ราคา 8 ส.ค. 2569) แม้ยังไม่นับสินทรัพย์อื่นเลย

▼Risks — ความเสี่ยง

Holding company discount ถาวร: ตลาดมักให้มูลค่าโฮลดิ้งต่ำกว่า NAV เสมอ ด้วยเหตุผลสภาพคล่อง/ภาษีเมื่อขาย/ตระกูลโชควัฒนาคุมเสียงข้างมากทุกบริษัทในเครือ — ส่วนลดอาจไม่แคบลงในเร็ววัน
ปันผลต่ำ: Yield ~1.76% ไม่เหมาะกับนักลงทุนที่ต้องการกระแสเงินสด (DDM ให้ค่าเพียง ~฿12.30 ดูส่วนที่ 3)
กำไรผันผวนตามบริษัทร่วม: กำไรสุทธิ TTM ลดลงจาก FY2568 (2,284 ล้านบาท) เหลือ ~1,677 ล้านบาท (ROE ลดจาก 4.5% เหลือ 3.3%)
สภาพคล่องซื้อขายต่ำ: หุ้นกลุ่มสหพัฒน์ปริมาณซื้อขายเบาบาง ราคาผันผวนง่ายเมื่อมีคำสั่งขนาดใหญ่ (bid-ask กว้าง)
ข้อมูล NAV ไม่สมบูรณ์: มูลค่าบริษัทย่อย/ร่วมที่ไม่ได้จดทะเบียนอีก 41 แห่ง และที่ดิน/อสังหาฯ นิคมอุตสาหกรรม ยังไม่ได้ตีมูลค่าตลาดแยก (56-1 One Report ฉบับเต็มเข้าถึงไม่ได้ — 403) จึง NAV ที่แสดงเป็นเพียง floor ไม่ใช่มูลค่าเต็ม
ความเสี่ยงระดับบริษัทลูก: TFMAMA เผชิญต้นทุนวัตถุดิบผันผวน ICC/OCC ธุรกิจอุปโภคบริโภคแข่งขันสูง กระทบส่วนแบ่งกำไรที่ SPI ได้รับ

สรุปภาพรวม

SPI: ถือพอร์ตเครือสหพัฒน์มูลค่าสูง แต่ราคาเทรดเหนือมูลค่าเหมาะสมแล้ว ไม่เหลือ Margin of Safety

SPI เป็นบริษัทลงทุนหลักของเครือสหพัฒน์ ถือหุ้นใน TFMAMA/ICC/SPC/PB/TNL/OCC (6 บริษัทจดทะเบียนที่ยืนยันได้ มูลค่าตลาดรวม ~฿31,002 ล้านบาท) บวกกับบริษัทย่อย/ร่วมอีก 41 แห่งที่ไม่ได้จดทะเบียนและที่ดินนิคมอุตสาหกรรมที่ยังตีมูลค่าตลาดแยกไม่ได้ มูลค่าเหมาะสมเฉลี่ยสองตระกูล: NAV (P/BV มัธยฐาน 0.85x × BVPS) กับกำไร (EPS ปีเต็ม × P/E มัธยฐาน 11.4x) = ฿26.65 (กรอบ ฿20.18–฿33.12) ราคาตลาดปัจจุบัน ฿35.25 (MOS −32%) สูงกว่ากรอบบนที่ยึดตาม NAV ด้วยซ้ำ ส่วนขากำไรชี้ว่าแพงมาก (P/E ปัจจุบัน ~26x เทียบมัธยฐาน 11.4x) — ผลขึ้นกับน้ำหนักสองตระกูลนี้ (ถ้าดูเฉพาะ NAV ราคาแพงกว่าเพียงเล็กน้อย) จุดเด่นคือ NAV จริง (รวมสินทรัพย์ที่ยังตีมูลค่าไม่ได้) น่าจะสูงกว่าตัวเลขนี้ แต่ investment thesis ต้องอาศัยการ unlock มูลค่าในอนาคต ไม่ใช่กระแสเงินสดปันผล (yield เพียง ~1.76%)

มูลค่าเหมาะสม

฿26.65 (฿20.18–฿33.12)

ส่วนต่างจากราคา

MOS ~ −32%

เป้านักวิเคราะห์ 12 ด.

ไม่มีข้อมูล

กลยุทธ์: รอจังหวะราคาย่อลงสู่โซน MOS 20% (~฿21.32) หรือ MOS 30% (~฿18.65) ก่อนเข้าซื้อเพื่อให้มี margin of safety ที่แท้จริง หากซื้อที่ราคาปัจจุบัน (~฿35.25) เท่ากับจ่ายสูงกว่ามูลค่าเหมาะสม ไม่มีส่วนลดจาก NAV ให้ป้องกันความเสี่ยงขาลง เหมาะกับนักลงทุนที่เชื่อในการ unlock มูลค่าจากโครงการพระราม 3/การปรับโครงสร้างพอร์ตระยะยาว มากกว่านักลงทุนที่มองหาปันผลหรือ margin of safety ระยะสั้น

คำเตือน: รายงานนี้จัดทำเพื่อการศึกษาและเป็นข้อมูลประกอบการตัดสินใจเท่านั้น ไม่ใช่คำแนะนำให้ซื้อหรือขายหลักทรัพย์ ตัวเลข valuation อิงสมมติฐานที่อาจคลาดเคลื่อน โดยเฉพาะ ส่วนลดโฮลดิ้งที่ใช้ (25%), อัตราเติบโต (g), ผลตอบแทนที่ต้องการ (r) และมูลค่าสินทรัพย์ที่ไม่ได้จดทะเบียนซึ่งไม่ได้รวมในการคำนวณ NAV นี้ ราคาหุ้นมีความผันผวนสูง ผู้ลงทุนควรศึกษาข้อมูลเพิ่มเติมและพิจารณาความเสี่ยงของตนเองก่อนตัดสินใจ • ราคา ณ 25 ก.ย. 2569 จาก StockAnalysis.com (ตรงกับ Yahoo Finance) • สัดส่วนถือหุ้นบริษัทในเครือจาก SET/aio.panphol.com (ข้อมูลผู้ถือหุ้นใหญ่ พ.ค.–มี.ค. 2569) • ราคาบริษัทในเครือ ณ 25 ก.ย. 2569 จาก TradingView • โครงสร้างกลุ่มบริษัทจาก spi.co.th (Business Group Structure) • ข่าวดีล TNL-EDTH จาก Kaohoon.com • 56-1 One Report ฉบับเต็ม (spi.listedcompany.com) เข้าถึงไม่ได้ (HTTP 403) จึงไม่ได้รวมมูลค่าบริษัทย่อย/ร่วมที่ไม่ได้จดทะเบียนและที่ดินนิคมอุตสาหกรรมในการคำนวณ NAV