ราคาทำจุดต่ำรอบปีที่ ~$124 ในเดือน ต.ค. 2568 ตอนตลาดยังกังวลว่าการตั้งสำรองหนี้เสีย (PCL) ฝั่งสินเชื่อธุรกิจสหรัฐฯ หลังดีล Bank of the West จะยืดเยื้อ จากนั้นวิ่งขึ้นแทบไม่หยุดตลอด 9 เดือน จนแตะ ~$181.55 ในเดือน ส.ค. 2569 คิดเป็น +39.4% รอบปี — แรงหนุนมาจากกำไร FY2025 ที่ฟื้นแรง (+19.0% YoY) ประกอบกับ PCL เริ่มลดจากจุดสูงสุด และกระแสเงินไหลเข้ากลุ่มธนาคารแคนาดาทั้งกลุ่ม ผลคือ P/E ขยับจาก ~13x ขึ้นมาที่ ~19.6x และ P/BV ขึ้นมาที่ 2.06x ซึ่งเป็นการ re-rate ที่แรงกว่าการฟื้นตัวของกำไรพื้นฐานมาก ราคาปัจจุบันอยู่เหนือเป้าเฉลี่ยนักวิเคราะห์ (~$162.45) ไปแล้ว ~11.8% และห่างจุดสูงสุด 52 สัปดาห์ ($184.21) เพียง 1.4%
ที่มาของ r (cost of equity) — ตรวจสอบได้: r = rf 3.643% + β 0.85 × ERP 5.0% = 7.9% · rf คือผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลแคนาดาอายุ 10 ปี (TVC:CA10Y ณ 8 ส.ค. 2569) — ต้องใช้ rf สกุลเดียวกับกระแสเงินสดที่ประเมิน ซึ่งเป็น CAD ถ้าหยิบ rf ของสหรัฐฯ มาใช้จะได้ r สูงเกินจริงและกด FV ลงแบบไม่มีเหตุผลทางเศรษฐศาสตร์ · g = 3.75% (กลางกรอบ 3.5–4.0% ไม่เกิน 4% เพราะส่วนเกินจาก ROE × retention มาจาก buyback ไม่ใช่การเติบโตของกำไร) · ตรวจย้อนกลับ: r ที่ตลาดคิดอยู่จริงจาก r* = g + (ROE−g)/(P/B) ได้ราว 7.8% ⇒ 7.9% สอดคล้องกับที่ตลาดใช้จริง
ทำไมไม่ใช้ DCF/FCF และทำไมรอบนี้ตัด DDM ทิ้ง: ธนาคารรับฝาก-ปล่อยกู้ FCF ผันผวนตามงบดุล ไม่ใช่กระแสเงินสดอิสระในความหมายของกิจการทั่วไป (ดูตาราง FCF ที่แกว่งจาก CAD 4,180 ล้าน ถึง 43,565 ล้าน) จึงใช้ Justified P/BV เป็นขาหลักตามมาตรฐานการประเมินมูลค่าสถาบันการเงิน · รอบก่อนมี DDM เป็นวิธีที่สอง รอบนี้ตัดทิ้ง เพราะ DDM กับ justified P/B คือตระกูล Gordon เดียวกัน ใช้ (r, g) ชุดเดียวกัน ⇒ การเฉลี่ยสองอันนี้คือการนับสมมติฐานชุดเดิมซ้ำสองครั้ง ไม่ได้เพิ่มข้อมูลใหม่ให้ FV เลย · เหลือสองขาที่อิสระกันจริง: ขาทฤษฎี (Justified P/BV) กับขาตัวคูณในอดีตที่ไม่ใช้ (r, g) · Residual income ไม่นับเพราะทางพีชคณิตให้ผลเดียวกับ Justified P/BV
Cross-check ด้วย P/E: EPS(TTM) $9.26 × กรอบ P/E ในอดีตของกลุ่ม 10–13x → $92.6 – $120.4 · EPS forward $11.63 × 12x → ~$139.6 ⇒ กรอบราว $93–140 เกาะขอบล่างของ FV $140.50 พอดี
ความอ่อนไหวของสมมติฐาน (เปิดเผยตรง ๆ): ถ้าใช้ขา justified P/B อย่างเดียว FV = $175.19 → MOS −3.6% — คือกรณีที่ผ่อนที่สุดเท่าที่สมมติฐานชุดนี้จะให้ได้ และก็ยังไม่เหลือส่วนเผื่อ · ถ้าใช้ขา median P/B อย่างเดียวได้ $105.74 · ถ้าใช้ ROE TTM 11.37% แทน ROE ปกติ 12.0% ขา justified P/B จะเหลือ ~$161.8 และ FV เฉลี่ยลงมาที่ ~$133.8 ⇒ ทุกทางยังต่ำกว่าราคาตลาด — สมมติฐานที่เลือกใช้ดัน FV ขึ้น ไม่ใช่ลง
ความอ่อนไหวต่อ r (บังคับดู — r − g เหลือแค่ ~4.2 จุด ตัวคูณจึงไวมาก): r 7.4% (−0.5 จุด) → FV ~$152.5 · r 7.9% (ฐาน) → FV $140.50 · r 8.4% (+0.5 จุด) → FV ~$131.0 ⇒ ขยับ r เพียงครึ่งจุดเปลี่ยน FV ราว ±8% (ขา median P/B ไม่ขยับตาม r จึงช่วยหน่วงไว้) · ข้อสรุป "ราคาแพงกว่ามูลค่าเหมาะสม" ยังยืนในทั้งสามกรณี
สกุลเงิน: ประเมินต่อหุ้นในสกุล CAD ก่อน แล้วแปลงเป็น USD ที่สปอต CADUSD = 0.717 (8 ส.ค. 2569) · งบการเงินทั้งตารางเป็น CAD ราคาซื้อขายเป็น USD — ห้ามหารข้ามสกุล
ราคาปัจจุบัน $181.55 อยู่เหนือทุกโซนที่คำนวณได้ — เหนือกรอบบนของ Fair Value ($175.19) อีก 3.6% และเหนือเป้าเฉลี่ยนักวิเคราะห์ ($162.45) อีก 11.8% นี่คือภาพเดียวกันทั้งกลุ่มธนาคารใหญ่ 5 เจ้าของแคนาดาหลังราคาวิ่งแรงรอบปี ไม่ใช่เรื่องเฉพาะตัวของ BMO แต่ BMO เป็นตัวที่ระยะห่างกว้างที่สุด เพราะ ROE ต่ำสุดในกลุ่มขณะที่ตลาดให้ P/BV ใกล้เคียงเพื่อน P/B ปัจจุบัน 2.06x (ราคา $181.55 ÷ BVPS $88.12) สูงกว่าจุดสูงสุดของตัวเองในรอบ 5 ปีที่ 1.51x — ไม่ใช่แค่แพงกว่าค่ากลาง แต่แพงกว่าปีที่แพงที่สุดของตัวเองในหน้าต่างที่วัดได้ ROE ที่ตลาดฝังไว้ในราคานี้คำนวณย้อนได้ 12.3% (ROE = g + P/B × (r − g) = 3.75% + 2.06 × 4.15%) เทียบกับ ROE ปกติ FY2021–2025 ที่ 12.0% ⇒ ตลาดฝังไว้พอดี ๆ ไม่ได้เผื่ออะไรให้เลย ถ้า PCL ฝั่งสหรัฐฯ กลับมาเป็นวงจรอีกรอบ ราคานี้ไม่มีที่รองรับ
จุดสำคัญ: แม้ในกรณี Bull ที่ทุกอย่างเข้าทาง (ROE แตะเป้า 15% + ตลาดยอมคง P/E สูงถึง 15x) ผลตอบแทนรวม 3 ปียังได้เพียง ~+13.8% หรือ ~4.4% ต่อปี ซึ่งต่ำกว่าที่ควรได้รับจากการรับความเสี่ยงหุ้นธนาคาร (r 7.9%) นี่คือลักษณะของหุ้นที่ "ราคาวิ่งไปกินผลตอบแทนอนาคตล่วงหน้าไปแล้ว" — ไม่ใช่ธุรกิจไม่ดี แต่ราคาปัจจุบันไม่เหลือส่วนเผื่อ EPS ฐานใช้ GAAP diluted TTM $9.26 จาก Yahoo (อนุรักษ์นิยม) ถ้าใช้ adjusted EPS $9.56 จาก StockAnalysis ทุกฉากทัศน์จะดีขึ้นราว 3% ซึ่งไม่เปลี่ยนข้อสรุป
BMO เป็นหนึ่งในธนาคารใหญ่ 5 เจ้าของแคนาดา ธุรกิจอยู่ในโครงสร้างตลาดที่กันคู่แข่งมากว่าศตวรรษ และมีสถิติจ่ายปันผลต่อเนื่องตั้งแต่ปี 1829 ยาวที่สุดในบรรดาบริษัทแคนาดาทั้งหมด กำไรกำลังฟื้นชัดเจน — FY2025 (ปีบัญชีสิ้นสุด 31 ต.ค.) กำไรสุทธิ CAD 8,709 ล้าน +19.0% YoY และอัตรากำไรสุทธิไต่กลับขึ้นมาที่ 28.1% ใน TTM ปัญหาอยู่ที่ราคา ไม่ใช่ตัวธุรกิจ: หุ้นวิ่ง +39.4% ในรอบปี ดัน P/E ขึ้นสู่ ~19.6x และ P/B ปัจจุบัน 2.06x (ราคา $181.55 ÷ BVPS $88.12) สูงกว่าจุดสูงสุดของตัวเองในรอบ 5 ปีที่ 1.51x — แพงเมื่อเทียบกับประวัติของตัวเอง ไม่ใช่แค่เทียบเพื่อนในกลุ่ม เมื่อประเมินด้วย 2 วิธีที่เหมาะกับสถาบันการเงิน — Justified P/BV ผ่าน Gordon (ROE ปกติเฉลี่ย FY2021–2025 = 12.0%, r 7.9%, g 3.75%) ได้ $175.19 · และ median P/B ในอดีตที่วัดจริง 1.20x × BVPS $88.12 ได้ $105.74 (วิธีนี้ไม่พึ่ง r/g จึงเป็นตัวถ่วงอิสระ) — รอบนี้ตัด DDM ทิ้ง เพราะ DDM กับ justified P/B คือตระกูล Gordon เดียวกัน ใช้ (r, g) ชุดเดียวกัน เฉลี่ยกันแล้วเท่ากับนับสมมติฐานชุดเดิมซ้ำ — Fair Value เฉลี่ยอยู่ที่ $140.50 ต่ำกว่าราคาตลาดอย่างมีนัยสำคัญ จุดอ่อนเฉพาะตัวคือ ROE 11.4% ต่ำสุดในกลุ่ม 5 เจ้า ขณะที่ตลาดให้ P/BV ใกล้เคียงเพื่อน และความเสี่ยงหลักที่ต้องเฝ้าคือแนวโน้ม PCL ของพอร์ตสินเชื่อธุรกิจฝั่งสหรัฐฯ หลังดีล Bank of the West ซึ่งเคยกด ROE ลงเหลือ 6.0% ในปี FY2023 มาแล้ว แม้ในฉากทัศน์ Bull ที่ ROE แตะเป้า 15% ผลตอบแทน 3 ปียังได้เพียง ~4.4% ต่อปี ต่ำกว่าผลตอบแทนที่ควรได้จากการรับความเสี่ยงหุ้นธนาคาร